刚公布的十月份劳动力市场调查（Labour Force Survey）结果显示，就业人数净增长66,600人，大大超出市场预期，而这已经是继九月份数据带来惊喜之后的又一次强劲表现。九月和十月累计新增就业127,000人（增幅0.6%），完全抵消了七、八月份累计减少的106,000个岗位（降幅0.5%）。

更让人意想不到的是，失业率从八、九月份的7.1%回落到了上个月的6.9%。加拿大央行此前已经暗示，2.25%的隔夜政策利率（也就是我们常说的基准利率）已经低到足以刺激经济增长并抑制通胀了。

就业率（就业人口占工作年龄人口的比例）上升到了60.8%。虽然十月份的就业率同比来看没啥变化，但还是低于2025年1月和2月录得的近期高点61.1%。

具体来看，批发和零售贸易（+41,000人; +1.4%）、运输和仓储（+30,000人; +2.8%）、信息、文化和娱乐（+25,000人; +3.0%）以及公用事业（+7,600人; +4.6%）这些行业的工作岗位增加了。另一方面，建筑业的就业人数却减少了15,000人（-0.9%）。

从地区看，安大略省（+55,000人; +0.7%）和纽芬兰与拉布拉多省（+4,400人; +1.8%）就业增长，而新斯科舍省（-4,400人; -0.8%）和曼尼托巴省（-4,000人; -0.5%）的就业则出现了下滑。

十月份，全部员工的平均小时工资同比上涨了3.5%（涨了1.27加元，达到37.06加元），相比九月份3.3%的涨幅（未经过季节性调整）有所加快。

十月份的就业增长主要是由兼职工作（+85,000; +2.3%）带动的。这之前，九月份则是全职工作（+106,000; +0.6%）大幅增加。从同比来看，无论是全职（+199,000; +1.2%）还是兼职（+101,000; +2.7%），就业人数都在增加。

私营部门的就业人数在十月份增加了73,000人（+0.5%），这是自六月份以来的首次增长。而公共部门雇员和个体户的人数在十月份则变化不大。

尽管十月份就业人数增加了，但当月总实际工作时间却微降了0.2%。这是因为在劳动力市场调查的参考周（10月12日至18日）期间，有大量雇员因为劳资纠纷而损失了工作时间。

据估计，在此期间（未经过季节性调整），全国各省共有87,000名雇员因劳资纠纷损失了工作时间。这在阿尔伯塔省尤其明显，那里的教师罢工以及随之而来的停工导致省内大部分中小学关闭。

不过，从同比来看，十月份的总实际工作时间还是增长了0.7%。

尽管最新的就业报告表现不错，但加拿大经济依然很容易受到美国对自由贸易协定那种令人不安的态度的影响，该协定按计划将在2026年7月前重新谈判。但加拿大央行行长蒂夫·麦克勒姆（Tiff Macklem）曾说过，针对关税带来的经济疲软，财政刺激比货币刺激更管用。不过从本周发布的2025年联邦预算来看，财政刺激措施要想对整个经济产生显著影响，还得等上好一阵子。

十月份失业率下降了0.2个百分点，降到6.9%。在这之前，八、九月份的失业率曾达到7.1%，是自2016年5月以来的最高水平（当然，2020和2021年新冠疫情时期除外）。

九月份失业的人中，差不多每五个（19.8%）就有一个在十月份找到了工作。这个比例（也就是所谓的“再就业率”job finding rate）比一年前（16.5%）要高，但还是低于2017年至2019年同期（24.6%）的平均水平（未经过季节性调整）。

核心观点

加拿大央行已经说得很明白了，它的重点是控制通胀，而把弥合产出缺口（Output Gap）这个任务留给了财政政策。等到明年年初，加拿大央行就会看清楚，依靠大型资本支出项目形式的财政刺激，效果来得实在太慢了。所以我预计，加拿大央行会在2026年初将隔夜利率下调到2.0%。

谢莉·库珀博士 (Dr. Sherry Cooper)

今天，财政部长François-Philippe Champagne提交了他的首份预算案。Mark Carney当选总理后，肩负着改革加拿大经济、减少对美国贸易依赖的使命。Carney政府的首份预算强调结构性改革，以加强国内经济并提振对非美市场的出口，而资金将来源于增加的政府债务。

于三月份上任的前央行行长Carney，已承诺通过增加军费开支、加速基础设施项目、加快住房建设以及提升商业竞争力来降低对美国的依赖。鉴于当前庞大的赤字和不断上升的债务与GDP比率，政府无法承受更高的长期利率。Carney承诺要利用国内资源和劳动力建设一个更强大的加拿大，他指出加拿大使用的钢材中仅有40%是本国生产的，他打算改变这一现状。

Champagne告诫说，随着政府努力在未来几年实现预算平衡，公共服务部门将需要缩减规模。Carney还面临一项政治挑战，需要说服部分反对派成员支持他的预算，或者至少不投反对票。他所属的自由党党团目前在众议院比多数党席位少三席，这意味着无法独自通过预算案。

失业率依然高企，经济增长疲软，受美国关税影响，出口商和企业投资仍在苦苦挣扎。Carney和Champagne必须让民众相信，如果他们能够刺激国内外投资，就业、实际工资和生活水平终将得到改善。

上周，加拿大央行暗示，其在不引发通胀的情况下所能提供的货币刺激已接近极限。行长Tiff Macklem一直明确表示，他认为财政政策是对抗贸易战不利影响更有效的工具，他将贸易战视为负面的供给侧冲击。

图表显示，加拿大不仅在七国集团（G7）中赤字与GDP的比率最低，在所有拥有AAA信用评级的国家中也是最低的。然而，预计我们净新增债务的速度在未来一两年内将会加快。加拿大需要向债券市场保证，我们将维持AAA信用评级，以保持可控的融资成本。

渥太华将预算分为两部分：运营预算和资本支出预算。运营预算涵盖联邦政府的运行成本，包括薪金、工资、租金和债务利息支付。Carney已敦促政府部门领导审查其运营预算并削减不必要的成本，其中包括缩减联邦公务员队伍。

英国、新西兰等国家以及国内一些省份也采用类似方法。原则上，这种转变可以通过更好地理解公共资金在日常项目支出和旨在促进未来增长的长期投资之间的分配，来增强透明度。

资本支出预算更为复杂，因为很难确定哪些支出能促进增长和生产力。例如，虽然政府增加国防开支以履行我们对北约（NATO）的义务，但并非所有开支都能促进生产力增长。

渥太华的议程突出了重大基础设施项目、国防计划、住房、像管道建设这样的重大工程、港口升级以及”火环”（Ring of Fire）地区的开发。联邦领导层认为，产业政策以及旨在广泛放松管制和提高税收竞争力的措施可以发挥作用。

今年的联邦预算预计赤字为783亿加元——几乎是自由党一年前预测值的两倍——优先考虑资本项目支出而非服务支出。预计到2029-30财年，赤字将逐步减少至566亿加元。仅仅一年前，自由党预测2025年的预算赤字为422亿加元，但那是在去年一月特朗普就职后，贸易不确定性和关税通胀冲击我国之前的情况。

预算案列出了下行和上行两种情景。在下行情景下，持续的贸易不确定性可能使预算平衡每年恶化92亿加元；而上行情景则预计，若贸易不确定性缓解，预算平衡每年可改善50亿加元。

财政部长François-Philippe Champagne强调了进行”代际”投资的必要性，计划在未来五年内拨款250亿加元用于住房，300亿加元用于国防，1150亿加元用于基础设施。他批评了将赤字上限设定在420亿加元的提议，主张应进行投资以推动未来增长。

2025年预算采用了一种新格式，将资本支出和运营支出分开，其中资本投资占今年综合赤字的58%。这一转变旨在催化5000亿加元的私营部门投资。然而，鉴于《加拿大-墨西哥-美国自由贸易协定》（CUSMA/USMCA）未来存在巨大不确定性，我们应对这种”动物精神”（animal spirits，指商业信心和投资冲动）能否迅速实现持怀疑态度。

预算承诺在三年内平衡运营支出。

渥太华一直在进行一项”全面支出审查”，以减少联邦政府的日常运营开支。根据预算，该计划到2028-29财年将每年节省130亿加元，五年内节省和增加的收入总额达600亿加元。

预算承诺，未来纳税人的钱将更多地用于”国家建设性基础设施、清洁能源、创新、生产力，而减少用于日常运营支出。”预算承诺，这种”新纪律”将有助于保护社会福利。

未来几年，公共服务部门的职位将减少约4万个。预算预计，到2028-29财年，公务员人数将从去年的36.8万人降至33万人。

面对疲软的经济图景，政府表示正在”超级助推增长”，并誓言要”使加拿大的投资环境比美国更具竞争力”。

为此，预算引入了一项”生产力超级抵扣”（productivity super-deduction）税收措施，允许企业更快地抵扣更大比例的资本投资。

还有针对制造或加工用建筑物支出的新的加速折旧措施，以及针对液化天然气（LNG）设备和相关建筑物的新的资本成本补贴。

加速建设计划
加快国家建设项目：与各省、地区、原住民和私人投资者密切合作，政府正在简化监管审批流程并协助构建融资方案。

进一步削减移民目标
2025年预算承诺降低移民接收目标，称此举是渥太华对一个给加拿大住房供应和医疗系统带来压力的移民体系”重新掌控”。

新计划提议大幅降低新的临时居民接收目标，从2025年的673,650人降至2026年的385,000人。

2026-28年移民水平计划将把永久居民年度接收目标维持在38万人，低于2025年的39.5万人。

取消部分高端税项
政府还提议采取一次性措施，在2026年和2027年加速最多33,000名工作许可持有者向永久居民的过渡。

预算指出：”这些工人在他们的社区已经扎根，正在纳税，并帮助建设加拿大所需的强大经济。”

为填补劳动力缺口，自由党的计划包括设立一个外国资历认证行动基金，与各省和地区合作，提高外国资历认证的透明度、及时性和一致性。

它还将推出一项吸引国际人才的战略，包括一项一次性计划，招募超过1000名高资格国际研究人员来加拿大。

此外，还有数十亿加元的国防开支增加，但其细节仍不明确。

核心要点

这份预算案内容并无出人意料之处，因为其中大部分内容已在最近几周提前放出风声。预算声称”全球贸易格局正在迅速变化，美国正在重塑其全球经济关系和供应链。影响是深远的——损害加拿大公司，导致工人失业，扰乱供应链，并造成阻碍投资的不确定性。这种不确定性程度比我们在近期危机中看到的更为严重。2025年预算在进行代际投资的同时，保持了加拿大强大的财政优势——这一基础使我们能够雄心勃勃且负责任地进行投资，并将加拿大经济打造为七国集团（G7）中最强大的。”

加拿大在七国集团（G7）中拥有最低的净债务与GDP比率，以及最小的赤字与GDP比率之一。加拿大和德国是七国集团中仅有的两个拥有AAA信用评级的经济体，这表明投资者信心强劲，有助于尽可能降低我们的借贷成本。现在正是采取大胆行动以增强加拿大竞争力的时候。我们拥有世界需要的产品。希望我们能够挽救与美国贸易协定的重要部分，但种种迹象表明，我们应建设必要的基础设施，以便在全球范围内贸易我们的产品。

Dr. Sherry Cooper

如果您的企业有超过25%的营收来自美国或中国，那么在这场持续的关税乱战中，您一定已经感受到了不少压力。贸易政策的波动和国际形势的不确定性，让许多依赖进出口的公司陷入了困境。不过，别急，好消息是——政府提供了一个帮扶计划，可能就是您现在所需要的“救命稻草”。

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今天，加拿大央行如市场普遍预期的那样，将隔夜政策利率下调了25个基点，至2.25%。这个利率水平正处于央行估算的中性隔夜利率区间的底部。所谓中性利率，就是指货币政策既不刺激经济增长，也不抑制经济增长的那个利率水平。加拿大经济在第三季度预计将以约0.5%的速度增长，这使得央行将在今年最后一次会议（12月10日）上再次降息。在这之后，这轮宽松周期就会结束，但在更多贸易不确定性消除之前，利率将维持在相对较低的水平。

市场也普遍预期美联储将在今天下午同样降息25个基点。

今天发布的《货币政策报告》指出，出口增长的大幅下滑将持续一段时间。依赖贸易的行业裁员速度已经显著放缓，尤其是在安大略省、魁北克省以及几个省份的软木木材企业。央行承认，”由于美国贸易政策仍然不可预测，且不确定性高于正常水平，这项预测面临的风险范围比通常要广。”

“在美国，经济活动一直很强劲，这得益于人工智能投资的热潮。但同时，就业增长已经放缓，关税也开始推高消费者价格。欧元区的经济增长正在减速，原因是出口疲软和国内需求放缓。在中国，对美出口的下降被对其他国家的出口增长所抵消，但企业投资已经减弱。自7月份以来，全球金融环境进一步放松，油价也相当稳定。加元对美元小幅贬值。”

“加拿大经济在第二季度收缩了1.6%，反映出在不确定性加剧的背景下出口下降和企业投资疲软。与此同时，家庭支出以健康的速度增长。美国的贸易行动及相关不确定性对目标行业，包括汽车、钢铁、铝和木材，产生了严重影响。因此，预计今年下半年的GDP增长将表现疲弱。经济增长将得到消费者和政府支出增加以及住宅投资的一些支持，然后随着出口和企业投资开始复苏而逐步回升。”

加拿大的劳动力市场依然疲软，尽管9月份就业增长有所改善，但职位空缺数已大幅下降。受贸易影响的行业失业人数持续增加，整个经济的招聘活动都很疲弱。失业率维持在7.1%，远高于美国4.3%的失业率。人口增长放缓意味着新增就业岗位减少，通胀压力也随之减轻。按人均计算，加拿大经济已经陷入衰退。

央行预测，GDP将在2025年增长1.2%，2026年增长1.1%，2027年增长1.6%。从季度来看，在经历了今年下半年的疲软之后，经济增长将在2026年走强。经济中的过剩产能预计将持续存在并逐渐被吸收。

“9月份CPI通胀率为2.4%，略高于央行的预期。剔除税收因素的通胀率为2.9%。央行偏好的核心通胀指标一直顽固地停留在3%左右。如果扩大指标范围，将替代性核心通胀指标和CPI各组成部分的价格变动分布情况也考虑在内，那么数据显示潜在通胀率仍在2.5%左右。央行预计通胀压力将在未来几个月缓解，CPI通胀率在整个预测期内将维持在2%附近。”

“如果通胀和经济活动的发展大致符合10月份的预测，管理委员会认为当前的政策利率水平大致合适，既能将通胀维持在接近2%的水平，又能帮助经济度过这段结构转型期。如果前景发生变化，我们准备随时做出反应。管理委员会将仔细评估后续数据与央行预测的对比情况。”

核心要点

加拿大央行已表明其愿意在前所未有的贸易不确定性中支撑加拿大经济。尽管加拿大正努力建立替代的贸易伙伴，但考虑到高昂的运输成本，即使是中国也无法在（地理）邻近度和成本效益方面替代美国。中国已将其石油采购量提高到创纪录水平，但要将更多石油东运则需要修建通往BC省的额外管道。没有哪个市场能像美国市场那样庞大，可以替代钢铁和铝的出口。

美国退出《加拿大-美国-墨西哥协定》 的自由贸易协定也会使其自身遭受经济冲击。该协议的重新谈判很可能在明年年底前进行。就目前而言，美国发出的信号表明他们希望退出该协议。我们只能希望理智能够占上风。

汽车行业就是一个很好的例子。要将非美国的生产转移到美国本土，需要美国产量增加75%，并建造价值500亿美元的新工厂。这将需要数年时间，并会显著降低美国汽车公司的盈利能力。

加拿大是美国钢铁和铝产品的头号供应商，这得益于其具有竞争力的低成本水力发电。美国要建立替代从魁北克进口铝的能力需要时间。

加拿大是32个美国州的头号贸易伙伴，其中许多州正在游说华盛顿停止对CUSMA的抨击。

加拿大需要时间来适应这一新现实，这使我们得出结论：在12月10日的下一个决策日期，隔夜利率很可能再次被下调。

谢里·库珀博士 Dr. Sherry Cooper

消费者物价指数（CPI）在9月份同比上涨了2.4%，比8月份的1.9%涨幅有所加快。整体通胀率从8月的1.9%加速上升，也超过了彭博社对经济学家调查的中值预测（预测值为2.2%）。

从同比来看，汽油价格在9月份的降幅（-4.1%）比8月份（-12.7%）要小，这主要是因为基数效应（base-year effect），从而推动了整体通胀的加速。如果不包括汽油，9月份的CPI上涨了2.6%，而8月份的涨幅是2.4%。

旅行团费用同比降幅放缓（-1.3%），以及商店购买的食品价格涨幅扩大（+4.0%），也对9月份整体CPI的上行压力起到了推动作用。

9月份CPI环比上涨了0.1%。经过季节性调整后，月度CPI上涨了0.4%。

汽油价格在9月份同比下降了4.1%，而8月份的降幅是12.7%。同比降幅收窄主要源于基数效应。在2024年9月，汽油价格环比下降了7.1%，部分原因是原油价格下跌，由于对经济增长放缓的担忧加剧，尤其是在中国和美国。而在2025年9月，汽油价格环比上涨了1.9%，这是由于美国和加拿大的炼油厂中断和维护导致价格上行。

从同比来看，旅行团价格在9月份下降了1.3%，而8月份的降幅是9.3%。尽管9月份通常环比会下降，但旅行团价格本月却上涨了4.6%。这是因为欧洲和美国部分目的地价格走高，目的地城市的重要活动对酒店价格产生了上行压力。

消费者在9月份为商店购买的食品多付了4.0%（同比），而8月份的涨幅是3.5%。价格增速加快主要是由于新鲜蔬菜（9月份+1.9%，而8月份为-2.0%）和糖及糖果（9月份+9.2%，而8月份为+5.8%）的价格上涨。

食品杂货价格同比通胀自2024年4月的最新低点（+1.4%）以来，总体呈上升趋势。推动这一普遍加速的食品杂货项目包括新鲜或冷冻牛肉和咖啡，部分原因是供应减少。

学费（每年在9月份定价）在2025年上涨了1.7%，而2024年的涨幅是1.8%。除了2019年外，2025年的涨幅是自1976年以来最小的，当时指数没有变化（0.0%）。

在2025年，爱德华王子岛的学生（+4.7%）经历了最大的价格上涨。同时，新斯科舍省（+1.1%）和安大略省（+1.1%）的学生涨幅最小，这与这两个省份的学费冻结政策相吻合。

加拿大央行副行长瑞斯·门德斯（Rhys Mendes）最近警告说，交易员可能过于关注其两个“偏好”核心通胀指标，即所谓的修剪（trim）和中位数（median）指标。

在9月份，CPI中位数（CPI-median）和CPI修剪（CPI-trim）均高于经济学家的预期。这些指标的平均值在9月份为3.15%，而三个月移动平均加速至2.7%。

门德斯表示，央行正在权衡更广泛的指标，这些指标显示潜在价格压力更接近其2%的目标。

住房通胀（shelter inflation）按年率计算上涨了2.6%，而剔除食品和能源的CPI（CPI excluding food and energy）为2.4%。剔除八个波动性组件和间接税的CPI（CPI excluding eight volatile components and indirect taxes）为2.8%，高于上月的2.6%。剔除税收的CPI（CPI excluding taxes）加速至2.9%，而上月为2.4%。

消费者物价指数篮子中涨幅在3%及以上的组件比例——另一个政策制定者密切关注的关键指标——略微下降至38%。

加拿大所有10个省份在9月份的价格同比涨幅均比8月份加快。魁北克省经历了最陡峭的价格增长，上月达到3.3%。

全国租金价格也加速至4.8%，其中魁北克省领涨，涨幅达9.8%。报告指出，不列颠哥伦比亚省租金价格增长放缓至1.8%，缓和了全国涨幅。

核心要点

报告显示，潜在价格压力仍然居高不下，这引发了人们对央行能以多快速度降息以帮助受贸易战打击的经济的疑问。

不过，整体通胀和大多数核心指标的加速是由汽油价格的基数效应驱动的——这可能是分析师们忽略这份报告的一个原因。

隔夜互换交易员减少了对下周降息的押注，将降息几率从报告前的接近80%降至约65%。加元兑美元汇率跃升至当日高点。加拿大债券全线下跌，两年期收益率上升约3个基点至2.38%，创下当日新高。

与美国的持续贸易战促使加拿大央行在9月份将政策利率下调25个基点至2.5%，这是六个月来的首次降息。

在上个月的审议中，其管理委员会的一些成员认为，鉴于经济疲软，尤其是如果劳动力市场进一步走弱，可能需要更多支持。

加拿大央行行长蒂夫·麦克勒姆（Tiff Macklem）最近将加拿大的劳动力市场描述为“疲软”，尽管数据显示该国在9月份增加了60,400个工作岗位，但这仅部分逆转了前两个月减少的超过100,000个职位。

央行将不得不权衡近期的经济疲软与过去几个月核心通胀坚挺的担忧。加拿大央行将再次下调隔夜政策利率25个基点至2.25%，以回应其对受贸易战打击最严重行业的担忧，以及受负面家庭心理和大温哥华地区（GVA）及大多伦多地区（GTA）过度建设影响的住房市场。

谢里·库珀博士（Dr. Sherry Cooper）