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11月份的消费者物价指数（CPI）同比涨幅维持在2.2%，与此同时，核心通胀继续放缓。食品和一些其他商品成本的加速上涨，被服务价格增长的放缓所抵消。

11月，服务价格同比上涨2.8%，而10月份的涨幅为3.2%。旅游套餐价格上月下降了8.2%，而10月份是上涨2.6%。从月度看，这些价格下跌了12.0%，原因是前往美国目的地的需求降低，给该指数带来了下行压力。

11月，旅行住宿价格的同比下降幅度（-6.9%）大于10月（-0.6%）。价格下跌最主要的原因是安大略省（-20.2%），这部分是由于2024年11月月度价格快速上涨（+11.0%）带来的基数效应，当时正值多伦多举办了一系列备受瞩目的音乐会。

旅游套餐和旅行住宿价格的下降，加上租金价格上涨放缓，给整体CPI带来了下行压力。

抵消服务价格年增长率放缓的，是商品价格的上涨，这主要是由食品杂货价格上涨和汽油价格降幅收窄所推动。剔除汽油后，CPI连续第三个月同比上涨2.6%。

11月份CPI环比上涨0.1%。经过季节性调整的月度CPI则上涨了0.2%。

食品杂货通胀达2023年底以来最高

11月份，从商店购买的食品价格同比上涨4.7%，而10月份的涨幅为3.4%。这是自2023年12月（+4.7%）以来最大的涨幅。导致2025年11月加速上涨的主要推动因素是新鲜水果（+4.4%，以浆果为首）和其他食品制品（+6.6%）。

11月份，新鲜或冷冻牛肉（+17.7%）和咖啡（+27.8%）的价格同比来看，仍然是推动整体食品杂货通胀的重要因素。牛肉价格上涨部分原因是北美牛只存栏量较低。而咖啡产区不利的天气条件影响了咖啡价格，加上美国对咖啡生产国征收关税，共同推高了精制咖啡的价格。

从月度看，11月份食品杂货价格上涨了1.9%，这是自2023年1月以来最大的环比涨幅。

早些时候的“通胀元凶”——住房成本，则继续缓和，起到了一定的平衡作用。 自有住宿费用现在同比仅上涨1.7%，是近十年来的最慢增速，这与房价低迷有关。租金通胀依然顽固，但上个月同比涨幅确实微降至4.7%。需要关注一下电价，这在美国已成为一个主要问题，因为人工智能（AI）数据中心消耗大量电力。11月电价环比跳涨1.5%，目前同比上涨3.4%。电信服务价格在经历了过去两年的大幅下降后，近期也大幅跃升；目前同比上涨11.7%，是自1982年以来最快的增速。

好消息是，2025年全年通胀率平均将略高于2%，低于去年的2.4%，是五年来的最低年度水平。不那么好的消息是，这种缓和主要得益于消费者碳税的取消，仅此一项就使年度平均通胀率降低了约0.5个百分点。

主要的核心通胀指标（core inflation measures） 在11月有所减速，加拿大央行（Bank of Canada，BoC）关注的两个核心指标均放缓0.2个百分点至同比2.8%（并且经过季节性调整后，两者环比均仅上涨0.1%）。此外，剔除食品和能源的价格也仅环比上涨0.1%，将其年率削减0.3个百分点至温和的同比2.4%水平。

核心要点

这份报告证实了央行将维持政策利率不变。除了食品价格，通胀似乎正在消散。整体经济形势好于预期，因为自2022年以来GDP的上修，很大程度上得益于好于预期的生产率增长——这长期以来一直是加拿大经济的一大隐忧。

经济增长更好、通胀更低的背景，将使加拿大央行在2026年大部分时间里保持按兵不动。因为利率的下一步行动很可能是加息，但也要等到明年晚些时候。与此同时，过去一年最大的输家一直是房地产市场。

加拿大房地产协会今日发布的现房销售数据表明，安大略省的房产活动尤为疲软，该地区受关税不确定性的打击最为严重。谨慎的加拿大央行将密切关注食品价格快速上涨对通胀预期的影响。如果一切顺利，核心通胀将继续减速，使得央行在明年大部分时间里保持观望。

希望在新的一年里，关于加墨美协定（Canada-Mexico-US agreement） 能有更清晰的进展。减少不确定性是推动房地产活动反弹，特别是在受关税打击最严重的安大略省和魁北克省地区的关键因素。

谢里·库珀博士

加拿大央行宣布将政策利率（policy rate）保持在2.25%不变。这个水平位于央行估计的“中性隔夜利率”（neutral overnight rate）的底部——所谓中性利率，指的是货币政策既不刺激经济增长，也不抑制通胀的平衡点。目前，加拿大的通胀率略高于2%，核心通胀（core inflation，剔除波动较大项目的通胀指标）则在2.5%到3%之间徘徊。因此，央行理事会（Governing Council）认为当前的隔夜利率“大致合适”。

根据新闻稿，央行预计第四季度国内最终需求会增长，但由于净出口可能下降，GDP（国内生产总值）整体可能表现疲软。经济增长预计要到2026年才会回升，不过不确定性仍然很高，贸易方面的大幅波动可能继续导致季度数据起伏不定。

在美国，经济靠强劲的消费和人工智能（AI）投资热潮支撑。美联储（US Federal Reserve，简称美联储）很可能将政策利率下调25个基点，降至3.5%-3.75%的区间。这是因为特朗普总统正向美联储主席杰伊·鲍威尔（Jay Powell）施压，要求更大幅度的降息。

核心要点

加拿大央行已显示出，在前所未有的贸易不确定性面前，它愿意出手支持加拿大经济。同时，加拿大也在努力寻找替代的贸易伙伴。但即便庞大的中国市场，也无法在位置和成本效益上替代美国——毕竟运输成本太高了。中国已经加大了对加拿大石油的采购，达到了创纪录的水平。然而，世界上没有另一个像美国那么大的市场，能完全接手加拿大的钢铁和铝出口。

如果美国退出《加拿大-美国-墨西哥自由贸易协定》（Canada-US-Mexico Agreement，简称CUSMA，前身为NAFTA），美国自身经济也会受到冲击。这份协定很可能在明年年底前重新谈判。目前，美国已释放出想要退出的信号。我们只能希望冷静的头脑能占上风。

尽管经济数据意外强劲，但这仍是充满挑战的时期。消费者和企业信心下降，房地产市场依然疲软，尤其是在大金马蹄地区（Greater Golden Horseshoe，指安大略省以多伦多为中心的城市群）。

在这种环境下，市场驱动的利率大幅上升。5年期债券收益率再次试图突破3%的关口。2年期债券收益率已达2.67%，远高于隔夜利率，同时加元（Canadian dollar）也在升值。最近，贷款机构已经上调了固定抵押贷款利率（fixed mortgage rates）。如果人们普遍预期利率会上升，固定利率贷款可能会更受欢迎。

展望未来，关键就在于CUSMA能否延续。在贸易协定的命运明朗之前，我们可能还要忍受好几个月的 uncertainty（不确定性）。

——谢里·库珀博士（Dr. Sherry Cooper）

加拿大的头条通胀率在十月份稍微降了降温。根据最新数据，十月份的消费者物价指数同比上涨了2.2%，相比九月份的2.4%有所放缓。

油价是拉低通胀的“主力军”

这次整体CPI增速放缓，主要得“归功于”汽油价格。十月份的汽油价格同比下跌了9.4%，这个降幅比九月份的4.1%要大得多。如果我们把汽油这个因素剔除掉来看，十月份的CPI实际上还涨了2.6%，和九月份的涨幅一模一样。

所以，尽管整体数字好看了点，但这并不足以让加拿大央行改变观望的态度。特别是最近的经济数据还挺给力：九月份的制造业销售额猛增了3.3%（之前市场预估是2.7%），批发贸易也超出了预期，增长了0.6%（预估是零增长）。

食品涨价速度放缓，但手机费猛涨

食品杂货价格增速的放缓，也为十月份的整体通胀减速贡献了一份力。不过，这种减速被手机话费计划的暴涨给抵消了一部分。虽然食品涨价速度慢了，但价格本身依然处于高位，而且这已经是食品价格连续第九个月跑赢整体通胀率了。

和去年同期的十月份相比，消费者们现在还得为以下几样东西多掏腰包：房主保险和房贷保险（+6.8%），以及汽车保险保费（+7.3%）。在全国各省里，阿尔伯塔省的朋友们“受伤”最重，他们的房主保险和房贷保险费用暴涨了13.7%，汽车保险保费更是猛增了17.8%！

如果把时间拉长看，从2020年10月算起，全国的房主保险和房贷保险费用已经累计上涨了38.9%，而汽车保险费用也涨了18.9%。

此外，每年十月份才更新一次的地产税及其他特殊费用指数，今年同比上涨了5.6%，比2024年的6.0%涨幅稍微低了一点。

从月度数据看，十月份的CPI比九月份上涨了0.2%。如果经过季节性调整，月度涨幅则为0.1%。

核心通胀指标：普遍比预期的要“凉快”

十月份，两项关键的核心通胀指标——CPI中位数和CPI修剪均值，都比经济学家们预期的要低。这两个指标的平均值在十月份是2.95%。

这里简单解释一下，核心通胀指标是央行非常看重的，因为它剔除了像食品和能源这样价格波动很大的项目，能更好地反映真实的、普遍的价格压力。

而那个旧版的核心通胀指标（剔除食品和能源），经过调整后，十月环比上涨了0.3%，同比涨幅则跳升了0.3个百分点，达到了2.7%。手机服务费用的大涨是主要推手之一。事实上，所有电话服务费用同比上涨7.9%，这是自1982年以来的最大年度涨幅！

不过，食品杂货价格的回落（部分原因可能是报复性关税被取消了），帮助抑制了加拿大央行关注的那些核心指标的涨幅。CPI中位数经季节调整后，月环比仅微涨0.1%，年率降至2.9%；而CPI修剪均值的年率也微降0.1个百分点，到了3.0%。

房租仍是通胀的“头号功臣”

租金价格再次加速上涨，同比涨幅达到5.2%（九月份是4.8%）。由于它在CPI指数里占的权重很高，房租目前依然是推高通胀的最首要、最强大的单一动力。

总而言之

这份通胀报告，基本不会改变加拿大央行的一个看法：那就是潜在通胀率依然维持在2.5%左右。但话说回来，大多数衡量潜在通胀的指标，要么是卡在比2.5%稍高一点的水平下不来，要么就是刚刚慢慢爬升到这个水平。

换句话说，这份报告只是给了市场又一个理由去相信：加拿大央行在十二月份的下一次议息会议上，大概率会继续选择“按兵不动”，维持当前利率不变。

— Dr. Sherry Cooper

刚公布的十月份劳动力市场调查（Labour Force Survey）结果显示，就业人数净增长66,600人，大大超出市场预期，而这已经是继九月份数据带来惊喜之后的又一次强劲表现。九月和十月累计新增就业127,000人（增幅0.6%），完全抵消了七、八月份累计减少的106,000个岗位（降幅0.5%）。

更让人意想不到的是，失业率从八、九月份的7.1%回落到了上个月的6.9%。加拿大央行此前已经暗示，2.25%的隔夜政策利率（也就是我们常说的基准利率）已经低到足以刺激经济增长并抑制通胀了。

就业率（就业人口占工作年龄人口的比例）上升到了60.8%。虽然十月份的就业率同比来看没啥变化，但还是低于2025年1月和2月录得的近期高点61.1%。

具体来看，批发和零售贸易（+41,000人; +1.4%）、运输和仓储（+30,000人; +2.8%）、信息、文化和娱乐（+25,000人; +3.0%）以及公用事业（+7,600人; +4.6%）这些行业的工作岗位增加了。另一方面，建筑业的就业人数却减少了15,000人（-0.9%）。

从地区看，安大略省（+55,000人; +0.7%）和纽芬兰与拉布拉多省（+4,400人; +1.8%）就业增长，而新斯科舍省（-4,400人; -0.8%）和曼尼托巴省（-4,000人; -0.5%）的就业则出现了下滑。

十月份，全部员工的平均小时工资同比上涨了3.5%（涨了1.27加元，达到37.06加元），相比九月份3.3%的涨幅（未经过季节性调整）有所加快。

十月份的就业增长主要是由兼职工作（+85,000; +2.3%）带动的。这之前，九月份则是全职工作（+106,000; +0.6%）大幅增加。从同比来看，无论是全职（+199,000; +1.2%）还是兼职（+101,000; +2.7%），就业人数都在增加。

私营部门的就业人数在十月份增加了73,000人（+0.5%），这是自六月份以来的首次增长。而公共部门雇员和个体户的人数在十月份则变化不大。

尽管十月份就业人数增加了，但当月总实际工作时间却微降了0.2%。这是因为在劳动力市场调查的参考周（10月12日至18日）期间，有大量雇员因为劳资纠纷而损失了工作时间。

据估计，在此期间（未经过季节性调整），全国各省共有87,000名雇员因劳资纠纷损失了工作时间。这在阿尔伯塔省尤其明显，那里的教师罢工以及随之而来的停工导致省内大部分中小学关闭。

不过，从同比来看，十月份的总实际工作时间还是增长了0.7%。

尽管最新的就业报告表现不错，但加拿大经济依然很容易受到美国对自由贸易协定那种令人不安的态度的影响，该协定按计划将在2026年7月前重新谈判。但加拿大央行行长蒂夫·麦克勒姆（Tiff Macklem）曾说过，针对关税带来的经济疲软，财政刺激比货币刺激更管用。不过从本周发布的2025年联邦预算来看，财政刺激措施要想对整个经济产生显著影响，还得等上好一阵子。

十月份失业率下降了0.2个百分点，降到6.9%。在这之前，八、九月份的失业率曾达到7.1%，是自2016年5月以来的最高水平（当然，2020和2021年新冠疫情时期除外）。

九月份失业的人中，差不多每五个（19.8%）就有一个在十月份找到了工作。这个比例（也就是所谓的“再就业率”job finding rate）比一年前（16.5%）要高，但还是低于2017年至2019年同期（24.6%）的平均水平（未经过季节性调整）。

核心观点

加拿大央行已经说得很明白了，它的重点是控制通胀，而把弥合产出缺口（Output Gap）这个任务留给了财政政策。等到明年年初，加拿大央行就会看清楚，依靠大型资本支出项目形式的财政刺激，效果来得实在太慢了。所以我预计，加拿大央行会在2026年初将隔夜利率下调到2.0%。

谢莉·库珀博士 (Dr. Sherry Cooper)

今天，财政部长François-Philippe Champagne提交了他的首份预算案。Mark Carney当选总理后，肩负着改革加拿大经济、减少对美国贸易依赖的使命。Carney政府的首份预算强调结构性改革，以加强国内经济并提振对非美市场的出口，而资金将来源于增加的政府债务。

于三月份上任的前央行行长Carney，已承诺通过增加军费开支、加速基础设施项目、加快住房建设以及提升商业竞争力来降低对美国的依赖。鉴于当前庞大的赤字和不断上升的债务与GDP比率，政府无法承受更高的长期利率。Carney承诺要利用国内资源和劳动力建设一个更强大的加拿大，他指出加拿大使用的钢材中仅有40%是本国生产的，他打算改变这一现状。

Champagne告诫说，随着政府努力在未来几年实现预算平衡，公共服务部门将需要缩减规模。Carney还面临一项政治挑战，需要说服部分反对派成员支持他的预算，或者至少不投反对票。他所属的自由党党团目前在众议院比多数党席位少三席，这意味着无法独自通过预算案。

失业率依然高企，经济增长疲软，受美国关税影响，出口商和企业投资仍在苦苦挣扎。Carney和Champagne必须让民众相信，如果他们能够刺激国内外投资，就业、实际工资和生活水平终将得到改善。

上周，加拿大央行暗示，其在不引发通胀的情况下所能提供的货币刺激已接近极限。行长Tiff Macklem一直明确表示，他认为财政政策是对抗贸易战不利影响更有效的工具，他将贸易战视为负面的供给侧冲击。

图表显示，加拿大不仅在七国集团（G7）中赤字与GDP的比率最低，在所有拥有AAA信用评级的国家中也是最低的。然而，预计我们净新增债务的速度在未来一两年内将会加快。加拿大需要向债券市场保证，我们将维持AAA信用评级，以保持可控的融资成本。

渥太华将预算分为两部分：运营预算和资本支出预算。运营预算涵盖联邦政府的运行成本，包括薪金、工资、租金和债务利息支付。Carney已敦促政府部门领导审查其运营预算并削减不必要的成本，其中包括缩减联邦公务员队伍。

英国、新西兰等国家以及国内一些省份也采用类似方法。原则上，这种转变可以通过更好地理解公共资金在日常项目支出和旨在促进未来增长的长期投资之间的分配，来增强透明度。

资本支出预算更为复杂，因为很难确定哪些支出能促进增长和生产力。例如，虽然政府增加国防开支以履行我们对北约（NATO）的义务，但并非所有开支都能促进生产力增长。

渥太华的议程突出了重大基础设施项目、国防计划、住房、像管道建设这样的重大工程、港口升级以及”火环”（Ring of Fire）地区的开发。联邦领导层认为，产业政策以及旨在广泛放松管制和提高税收竞争力的措施可以发挥作用。

今年的联邦预算预计赤字为783亿加元——几乎是自由党一年前预测值的两倍——优先考虑资本项目支出而非服务支出。预计到2029-30财年，赤字将逐步减少至566亿加元。仅仅一年前，自由党预测2025年的预算赤字为422亿加元，但那是在去年一月特朗普就职后，贸易不确定性和关税通胀冲击我国之前的情况。

预算案列出了下行和上行两种情景。在下行情景下，持续的贸易不确定性可能使预算平衡每年恶化92亿加元；而上行情景则预计，若贸易不确定性缓解，预算平衡每年可改善50亿加元。

财政部长François-Philippe Champagne强调了进行”代际”投资的必要性，计划在未来五年内拨款250亿加元用于住房，300亿加元用于国防，1150亿加元用于基础设施。他批评了将赤字上限设定在420亿加元的提议，主张应进行投资以推动未来增长。

2025年预算采用了一种新格式，将资本支出和运营支出分开，其中资本投资占今年综合赤字的58%。这一转变旨在催化5000亿加元的私营部门投资。然而，鉴于《加拿大-墨西哥-美国自由贸易协定》（CUSMA/USMCA）未来存在巨大不确定性，我们应对这种”动物精神”（animal spirits，指商业信心和投资冲动）能否迅速实现持怀疑态度。

预算承诺在三年内平衡运营支出。

渥太华一直在进行一项”全面支出审查”，以减少联邦政府的日常运营开支。根据预算，该计划到2028-29财年将每年节省130亿加元，五年内节省和增加的收入总额达600亿加元。

预算承诺，未来纳税人的钱将更多地用于”国家建设性基础设施、清洁能源、创新、生产力，而减少用于日常运营支出。”预算承诺，这种”新纪律”将有助于保护社会福利。

未来几年，公共服务部门的职位将减少约4万个。预算预计，到2028-29财年，公务员人数将从去年的36.8万人降至33万人。

面对疲软的经济图景，政府表示正在”超级助推增长”，并誓言要”使加拿大的投资环境比美国更具竞争力”。

为此，预算引入了一项”生产力超级抵扣”（productivity super-deduction）税收措施，允许企业更快地抵扣更大比例的资本投资。

还有针对制造或加工用建筑物支出的新的加速折旧措施，以及针对液化天然气（LNG）设备和相关建筑物的新的资本成本补贴。

加速建设计划
加快国家建设项目：与各省、地区、原住民和私人投资者密切合作，政府正在简化监管审批流程并协助构建融资方案。

进一步削减移民目标
2025年预算承诺降低移民接收目标，称此举是渥太华对一个给加拿大住房供应和医疗系统带来压力的移民体系”重新掌控”。

新计划提议大幅降低新的临时居民接收目标，从2025年的673,650人降至2026年的385,000人。

2026-28年移民水平计划将把永久居民年度接收目标维持在38万人，低于2025年的39.5万人。

取消部分高端税项
政府还提议采取一次性措施，在2026年和2027年加速最多33,000名工作许可持有者向永久居民的过渡。

预算指出：”这些工人在他们的社区已经扎根，正在纳税，并帮助建设加拿大所需的强大经济。”

为填补劳动力缺口，自由党的计划包括设立一个外国资历认证行动基金，与各省和地区合作，提高外国资历认证的透明度、及时性和一致性。

它还将推出一项吸引国际人才的战略，包括一项一次性计划，招募超过1000名高资格国际研究人员来加拿大。

此外，还有数十亿加元的国防开支增加，但其细节仍不明确。

核心要点

这份预算案内容并无出人意料之处，因为其中大部分内容已在最近几周提前放出风声。预算声称”全球贸易格局正在迅速变化，美国正在重塑其全球经济关系和供应链。影响是深远的——损害加拿大公司，导致工人失业，扰乱供应链，并造成阻碍投资的不确定性。这种不确定性程度比我们在近期危机中看到的更为严重。2025年预算在进行代际投资的同时，保持了加拿大强大的财政优势——这一基础使我们能够雄心勃勃且负责任地进行投资，并将加拿大经济打造为七国集团（G7）中最强大的。”

加拿大在七国集团（G7）中拥有最低的净债务与GDP比率，以及最小的赤字与GDP比率之一。加拿大和德国是七国集团中仅有的两个拥有AAA信用评级的经济体，这表明投资者信心强劲，有助于尽可能降低我们的借贷成本。现在正是采取大胆行动以增强加拿大竞争力的时候。我们拥有世界需要的产品。希望我们能够挽救与美国贸易协定的重要部分，但种种迹象表明，我们应建设必要的基础设施，以便在全球范围内贸易我们的产品。

Dr. Sherry Cooper